מחקר חדש בוחן את מידת הלחץ בשווקים הפיננסיים לאירועי קיצון (מלחמות, משברים פיננסים)

מדד חדש בוחן את מידת הלחץ בשווקים הפיננסיים על בסיס יומי. על פי המדד, בחמש עשרה השנים האחרונות אירעו בשווקים הפיננסיים בישראל חמישה אירועים של לחץ קיצוני: (1) משבר החובות של רוסיה/LTCM ב-1998, (2) משבר 2002, (3) משבר הסאב פריים שפרץ בשנת 2007, (4) נפילת בנק ההשקעות Lehman Brothers בסוף 2008 ו-(5) אזהרות (שהתממשו) מפני הורדת הדירוג של ארה"ב והתרחבות משבר החובות באירופה בשנת 2011.

המדד מצביע על כך שהשווקים הפיננסיים בישראל פיתחו עמידות לאירועים ביטחוניים ופוליטיים, שכן מידת הלחץ שאירועים כאלה יצרו בשווקים הלכה ופחתה במרוצת השנים.

במחקר שנכתב על ידי ד"ר יוסי סעדון, דובר בנק ישראל ומיטל גראם מחטיבת המחקר בבנק ישראל (למחקר המלא) נבנה מדד ללחץ בשווקים הפיננסיים בישראל אשר מקבל ערכים בין 0 ל–1 (או בין 0% ל-100%), כאשר 0 וקרבתו מצביעים על רגיעה ואילו 1 וקרבתו מאותתים על משבר פיננסי. האיור מציג את ערכי המדד מאז 1997 ומדגיש אירועים בולטים. המדד מאפשר לנתח אירועים בעלי אופי משברי ולהשוות את מידת ההשפעה שאירועים שונים גורמים לשווקים הפיננסיים. פרשנות אחידה ואובייקטיבית להשפעת האירועים השונים על השווקים הפיננסיים בזמן אמת יש בה כדי לפשט את תהליך קביעת המדיניות. המדד מתבסס על מתודולוגיה דומה לזו המשמשת את הבנק המרכזי האמריקאי (הפדרל ריזרב).

מהעבודה עולה כי מאז משברLTCM  ב-1998 התרחשו בשווקים הפיננסיים בישראל עוד ארבעה אירועים שזעזעו אותם באופן דומה: משבר 2002, פרוץ משבר הסאב פריים, נפילת בנק ההשקעות Lehman Brothers ואזהרות (שהתממשו לבסוף) מפני הורדת הדירוג של ארה"ב והתרחבות משבר החובות באירופה. מבין ארבעת אלה, רק לאירוע 2002 היה מקור מקומי.

משבר 2002 לווה באירועים ביטחוניים רבים שהוסיפו ללחץ בשווקים באותה תקופה. המשבר התאפיין בפיחותים ותנודתיות רבה בשער החליפין, נפילות במדדי המניות, זינוק חד בתשואות האג"ח ועוד. יש לציין כי התאוששות השווקים הפיננסיים באירוע זה נמשכה זמן רב יותר מאשר באירועים שמקורם היה חיצוני למשק הישראלי.

משבר הסאב-פריים, שהחל בקיץ 2007, הטביע חותם משמעותי ראשון על השווקים בישראל ב-29 ביולי, עת המדד הגיע ל-99%; אך בתוך זמן קצר המדד חזר לרמות נמוכות יחסית. בהמשך הגיב המדד לאירועים שונים בערכים שלא עלו על 35%. זמן קצר לאחר נפילת בית ההשקעות Lehman Brothers הגיע המדד לערכים קרובים ל-100%. החל מהרבעון השני של שנת 2009 נרגעו השווקים למשך זמן רב יחסית. האירוע הבא התרחש באוגוסט-דצמבר 2011, בעקבות התרחבות משבר החובות באירופה, הורדת דירוג האשראי של ארה"ב וכנראה גם המשך המחאה החברתית; אז המדד שוב הגיע לרמות גבוהות – סביב ה-100%. עד לתום תקופת המדגם, אוקטובר 2012, שמר המדד על רמות נורמליות.

לבד מניתוח התנהגות המדד בעקבות אירועים שונים, המדד מאפשר להעריך את מידת הלחץ בשווקים בתגובה לאירועים חיצוניים. המחברים בחנו את התנהגות מדד הלחץ סביב אירועים ביטחוניים ופוליטיים. למשל, התפטרות שר האוצר בנימין נתניהו (8/8/2005) גרמה ללחץ ברמה של 30%. ואירוע בעל פוטנציאל להשפיע על הממשלה באופן משמעותי – ההחמרה במצבו הבריאותי של ראש הממשלה אריאל שרון (5/1/2006) – הוביל ללחץ ברמה של 10%, נמוך מהרמה שנמדדה במקרה הקודם.

במסגרת ניתוח האירועים הביטחוניים המחברים בחנו את התנהגות המדד על פני זמן בעקבות אירועים ביטחוניים בעלי אופי דומה. כזכור, מדינת ישראל סבלה מפיגועי טרור רבים ושונים בעוצמתם. במרבית המקרים השווקים הפיננסיים הושפעו מאירועים אלה, אך באופן שונה בהתאם לעוצמת הארוע ולתנאי הרקע באותה תקופה. כדי להשוות בין השפעותיהם של אירועים אלה על השווקים הפיננסיים היה צורך לחלקם לקטגוריות בהתאם לעוצמתם. באיורים 2 ו-3 מוצגים, כדוגמא, ערכי המדד על פני זמן בעקבות אירועים שקוטלגו בקטגוריות של עוצמה נמוכה וגבוהה.

מניתוחים אלה מסתמן שבמרוצת השנים המשק פיתח עמידות לאירועים ביטחוניים ופוליטיים, וזו באה לידי ביטוי בהתמתנות של עליית ערכי המדד סביב אירועים כאלה. נראה כי הידיעה שבעבר המשק התמודד בהצלחה עם אירועים מסוג מסוים מקטינה את אי הוודאות סביב השפעתם האפשרית על המשק, ולכן  השווקים מגיבים אליהם בעוצמות פחותות עם הזמן.

חשוב לציין כי בניתוח של השפעת האירועים הביטחוניים על המדד המחברים לא כללו את שנת 2002, שהייתה שנה של משבר פיננסי. באותה שנה שררה במשק גם אווירה ביטחונית קשה. אירועים ביטחוניים הובילו לעליות חדות במדד יותר מאשר אירועים דומים בתקופות אחרות. נראה כי על רקע משבר פיננסי, השווקים פגיעים יותר ופחות מסוגלים לספוג אירועים ביטחוניים. אפשר כמובן להסיק גם מסקנה הפוכה – השווקים פגיעים יותר בתקופה של משבר ביטחוני, והם פחות מסוגלים לספוג אירועים פיננסיים.

המאמר מפתח ומיישם מתודולוגיה לניתוח זעזועים תוך בחינה מעמיקה של התפתחותם מרגע זרימת המידע החריג. כך ניתן לעקוב אחרי משך הזמן שעבר עד להשפעת הזעזוע על כל אחד מתת השווקים, אחרי עוצמת הפגיעה בהם, אחרי נתיב ה"הדבקה" ועוד. מניתוח זה עולה, למשל, שלאחר הפיגוע במגדלי התאומים (11/9/2001), אז הגיע הלחץ בשווקים עד לרמה של 95%, נפגעו משמעותית כ-9 מתוך 11 הגורמים המרכיבים את המדד (מדדי הציפיות לאינפלציה, שער החליפין, הנזילות בשוק המט"ח, מדד ת"א 100, מרווחי האג"ח, תנודתיות באג"ח הארוכות והקצרות, תנודתיות בשער החליפין ובשוקי המניות). לעומת זאת, בפרוץ מלחמת לבנון השנייה, אירוע מקומי, הלחץ בשווקים הגיע עד לרמה של 35%, ורק 2—3 ממרכיבי המדד נפגעו באופן משמעותי (מדדי התנודתיות של שוק המניות ושוק המט"ח; מדדי המניות, רמת שער החליפין ואחרים נפגעו פחות). לעומת אלה, בשיא משבר הסאב פריים (12/10/2008) המדד הגיע לרמה של 100% וכל המרכיבים נפגעו. הפגיעה הייתה כמעט מיידית ונמשכה על פני מספר חודשים.